不过，尽管认可了基特鲁达SC的初期商业化成果，但仍将透明质酸酶技术未来可能普及以及竞争加剧的风险因素保留下来。这也是其投资评级止步于“中性”而非“买入”的原因。
基特鲁达SC在美国站稳脚跟……瑞银上调展望据12日制药及生物科技行业消息，瑞银（UBS）于6日将阿尔泰奥根的投资评级从原有的“卖出”上调至“中性”。此前为25万韩元的目标股价也上调至31万韩元。瑞银去年8月首次发布对阿尔泰奥根的分析报告时，曾给出27万韩元目标股价和“卖出”评级。
此次评级调整既受股价回调影响，也得益于基特鲁达SC剂型超出预期的市场渗透速度。瑞银在报告中指出：“阿尔泰奥根股价较去年高点回调33%，当前股价已相对均衡地反映了积极与消极因素”，并表示“基特鲁达向SC剂型的转换在美国开始获得势头，这对阿尔泰奥根的短期盈利具有积极意义”。
此外，报告还指出：“根据与美国大型肿瘤专科医疗机构专家的通话了解，在部分案例中，静脉注射（IV）剂型的保险理赔申请遭到拒绝，这表明在2028年IV剂型专利到期前，保险公司的政策有助于扩大Keytruda SC的采用。”
实际上，在美国销售的基特鲁达SC“基特鲁达·库瑞克斯”今年第二季度的销售额为4.63亿美元（约合6600亿韩元），较上一季度（1.28亿美元）增长了约262%。这一数字也比市场预期的2.83亿美元高出约64%。 Keytruda Qurex于去年9月获得美国食品药品监督管理局（FDA）批准后，于同年第三季度上市。据悉，自今年4月1日起，其美国保险索赔代码（J代码）也已开始适用，处方量正在扩大。
在“基特鲁达”美国销售额中，皮下注射剂型（SC）所占比例已达到两位数（10.6%）。照此趋势，默克（MSD）关于到2028年左右将美国“基特鲁达”使用量的30%至40%转换为皮下注射剂型的目标有望实现。
这与瑞银（UBS）在首份报告中采用的假设存在显著差异。瑞银当时预计基特鲁达SC的转换率今年为4%，明年为9%。这意味着他们认为，即使在上市约两年后，转换率仍将停留在个位数。
对皮下给药市场普及化的担忧……要从“中性→买入”还需……问题在于，瑞银对阿尔泰奥根的长期前景仍持保留态度。虽然对“基特鲁达”皮下给药制剂的短期判断已转为积极，但并未对阿尔泰奥根的皮下给药平台整体价值给予高度评价。这意味着仅凭短期业绩预期的改善，尚不足以使其将评级上调至“买入”。
瑞银分析称：“进入2030年代后，如果生物技术公司、生物类似药企业或制药公司拥有了自己的透明质酸酶，整个皮下注射平台技术可能会普及化。”并指出：“这种情况下，竞争将加剧，合同条款将比以往更不利，新业务开发等可能会放缓。”
报告还指出，具体销售阶段的里程碑和专利使用费率尚未公开，这也是一个风险因素。原因是，即使基特鲁达SC的销量增加，外界也很难准确估算增量何时以及在多大程度上会反映在阿尔泰奥根的业绩中。
因此，瑞银（UBS）虽将今年的净利润预测上调了17%，但以研发（R&D）成本增加等为由，分别下调了2027年和2028年的净利润预期4%和13%。
不过，业界有观点指出，应将市场扩大与新竞争技术的出现视为两个独立的问题。分析认为，此前主要应用于部分重磅药物的皮下给药（SC）转换技术，正逐渐向新药研发阶段普及，这反而表明整个市场本身正在扩大，属于积极信号。
分析认为，在哈洛酶（Halozyme）现有专利到期后出现的竞争，与阿尔泰奥根（Alteogen）主攻的市场将有所不同。解释称，利用哈洛酶PH20技术开发的后续技术很可能主要瞄准生物类似药市场，而阿尔泰奥根则专注于专利延期效应至关重要的创新新药市场。
阿尔泰奥根相关人士表示：“虽然可能会开发出多种平台，但短期内最有可能出现的，是利用哈洛酶公司PH20技术的生物类似药系列”，并解释道：“创新制药企业也会考虑通过皮下注射剂型延长专利保护期的效果，因此很可能更倾向于选择专利权有效的物质。” 随后他补充道：“鉴于该技术主要面向生物类似药市场，而阿尔泰奥根则以创新药物为主要市场，因此难以将其视为直接竞争关系。”
要使瑞信（UBS）的“中性”评级上调至“买入”，似乎需要确认对Keytruda SC的预期能否扩展为Alteogen整个平台的长期价值。特别是，需要确认Keytruda SC初期销量的增长能否转化为持续的处方量扩大及里程碑款项的流入。
一位业界人士表示：“Keytruda SC销量的增长必须能切实推动阿尔特奥根整体平台价值的提升”，并指出：“如果在大冢制药的恩赫图SC等后续产品中，技术实力和经济性也能得到反复验证，那么对阿尔特奥根长期增长潜力的折价因素也将得到很大程度的消除。”
后续的许可协议和临床进展也有望为长期增长势头增添动力。
三星证券分析师徐根熙表示：“全球许可协议已累计扩大至9项”，并指出：“今年新增的3项协议中，GSK（Zemperi）和Biogen（2个产品及1个附加选项）的项目已确定，而未公开的合作方因涉及新模态应用协议，其合同对方等信息暂不公开。”
他补充道：“这3家合作伙伴均在签约前就已开展临床准备工作，开发速度较快；其中8月签约的合作伙伴预计将于年底或明年初进入临床阶段。”
